Allt handlar om energi

Siffrorna stämmer helt enkelt inte

Sedan de amerikanska och israeliska operationerna mot Iran inleddes i slutet av februari har världen förlorat ungefär nio och en halv miljon fat olja per dag jämfört med nivåerna före kriget. Exporten från Gulfstaterna, inklusive de volymer som leddes runt Hormuzsundet istället för genom det, uppgick till drygt sexton miljoner fat per dag i juni, jämfört med ett genomsnitt på tjugofyra före kriget. Irak stängde av ungefär hälften av sin råoljeproduktion på grund av brist på lagringsutrymme. Kaspiska rörledningskonsortiet avbröt lastningarna efter attackerna mot tankfartyg, vilket störde omkring åttio procent av Kazakstans export. Huthierna införde ett sjöembargo mot Saudiarabien och stängde av rutten via Röda havet, som var tänkt att utgöra ett alternativ till Hormuz. Internationella energimyndigheten har jämfört situationen med att båda oljekriserna på 1970-talet inträffade samtidigt.

Och ändå stängde Brent-priset förra veckan på omkring nittiosju dollar.

År 1974 ledde en störning av en bråkdel av denna omfattning till att oljepriset fyrdubblades och att efterkrigstidens högkonjunktur tog slut. År 2026 har vi tagit bort nära en tiondel av det globala utbudet av flytande bränslen, blockerat den vattenväg som transporterar en femtedel av världens olja och en femtedel av dess flytande naturgas, och referenspriset ligger cirka fyrtio procent högre än vid årets början. I början av juli nådde priset kortvarigt 68 dollar – två dollar under nivån före kriget, med kriget i full gång och sundet stängt för normal trafik.

Det här är inte resiliens. Och vi har nu en ganska god uppfattning om vad det istället handlar om.

Skillnaden på fyrtio dollar

Det avgörande beviset ligger inte i priset. Det ligger i skillnaden mellan två priser. I en artikel i Foreign Policy noteras att IEA i april, medan priserna på skärmen låg betydligt lägre, observerade att den fysiska handeln med råolja skedde nära 150 dollar per fat. Lastpartier – faktisk olja som faktiskt levererades – såldes till en nivå som terminsmarknaden vägrade att erkänna. Förklaringen som ges är obekväm men helt plausibel: under våren prissatte handlarna utifrån antagandet att en president som stod inför mellanårsval och en nervös aktiemarknad skulle ge efter snarare än att tolerera en långvarig brist. De säkrade sig med optioner istället för att ackumulera kontrakt. Priserna på skärmen hölls nere, inte för att olja fanns tillgänglig, utan för att marknaden satsade på en enda mans politiska tolerans.

Det är en marknad som har slutat prissätta knapphet och därmed har blivit en skenmarknad. En spökmarknad för energi.

Att styra antalet istället för utbudet

Det som gör detta till mer än bara en kuriositet är att strategin tycks ha uppmärksammats och tillämpats även från den andra sidan.

I mars erkände inrikesminister Doug Burgum offentligt att Trump-administrationen hade diskuterat att ingripa på terminsmarknaderna för råolja för att få ner priserna. Det hade förekommit samtal, sade han; det fanns väldigt många kompetenta personer inom administrationen och inom energihandeln; att påverka marknaden genom direkt ingripande skulle kräva enorma summor. Han vägrade att säga om något hade gjorts. Chefen för den börsgrupp som övervakar terminskontrakten för West Texas Intermediate konstaterade att det skulle vara en katastrof av bibliska proportioner om den federala regeringen handlade med derivat för att hålla nere råoljepriset.

I juni hade man dock övergett alla försök till finess. Stabschefen pressade rådgivarna på allt som kunde få bensinpriserna att sjunka; rådgivarna blev, enligt en energichef, utskällda för att de inte kom med goda nyheter; samma chef beskrev hur kollegorna febrilt letade efter uttalanden och budskap för att motverka den rådande bilden. Pressekreteraren avfärdade redogörelsen som obekräftat skvaller och insisterade på att ingen var i panik.

Lägg märke till syftet med åtgärden. Det handlade inte om att öka utbudet – det fanns inget utbud att öka, vilket är hela problemet. Syftet var att styra siffrorna, och verktyget var språket. Parallellt med detta skedde den största uttagningen av nödreserver i USA:s historia, vilket tömde de strategiska lagren till den lägsta nivån på flera decennier; en vicepresident som högt uttryckte sin önskan om att de globala lagren skulle fyllas på under en vapenvila som varade i tre veckor; och en president som förkunnade att stigande priser var bra eftersom USA tjänar mycket pengar, att han älskar inflationen och att oljepriset skulle rasa som en sten så fort kriget tog slut.

Under hela denna tid svängde priset med tjugo och trettio dollar per mening. Brent steg med nästan tio procent under en handelssession och med fyra procent nästa dag när stridigheterna återupptogs. Det föll med fyra procent efter rapporter om att Pakistan, med kinesiskt stöd, försökte återuppta förhandlingarna. Det lugnade ner sig när en iransk talesman påpekade att förhandlingar kunde föras på villkor som var gynnsamma för Teheran. Priset på europeisk gas sjönk med fem procent i april enbart på grund av ett uttalande från presidenten om att kriget kanske skulle ta slut inom två eller tre veckor. Tankfartygen rörde sig inte. Sundet öppnades inte. Den iranska produktionen återhämtade sig inte. Det var bara retoriken som förändrades.

Två överföringskanaler

Hur omvandlas kommunikation till pris? Genom två kanaler, och den andra är ny.

Det första är välbekant. Handlare, företagsledare och investerare läser politiska uttalanden, bildar sig en uppfattning om troliga utfall och justerar sina positioner. En trovärdig signal om att en uppgörelse är nära minskar den upplevda sannolikheten för långvariga störningar, och kurvan planar ut. Detta har alltid varit fallet och är inte i sig något onormalt; politiska avsikter är information om framtiden, och marknaderna är avsedda att prissätta framtiden.

Den andra kanalen är maskininlärning, eller snarare papegojaktigt upprepande. Automatiserad sentimentanalys har bearbetat nyhetsflöden i två decennier, men tolkningen har förändrats i karaktär snarare än i omfattning. Medan tidigare system jämförde nyckelord mot ordböcker tolkar språkmodeller numera sammanhang, tonfall, förbehåll och ironi – skillnaden mellan ”vi utesluter inte samtal” och ”samtal förbereds”. Utvinningen av sentimentsignaler från ostrukturerad text för kvantitativa strategier hör nu till de kommersiellt mest betydelsefulla tillämpningarna av generativ artificiell intelligens inom finansvärlden, med en omfattande akademisk litteratur och en växande kommersiell användning i ryggen. Systemen skrapar kontinuerligt rubriker, transkriptioner, inlägg och nyhetsmeddelanden, betygsätter dem och matar in betygen i handelsutförandet.

Och dessa system ger inga råd. De handlar.

Det här är den punkt som de flesta kommentarerna i ämnet förbiser. De maskinläsbara nyhetsflödena som säljs av de stora finansdataleverantörerna finns till för exakt ett syfte: att konsumeras av programvara snarare än att läsas av människor. En nyhet skickas ut, analyseras, värderas och blir en utförd order på mikrosekunder. Ingen människa godkänner den. Ingen människa ser den förrän den dyker upp i handelsregistret. Arkitekturen har medvetet byggts upp på detta sätt, eftersom hela konkurrensfördelen ligger i att eliminera den mänskliga faktorn, och den har fungerat i stor skala under större delen av de senaste två decennierna. Det som har förändrats är inte automatiseringen utan förståelsen: ordboksjämförelser kunde endast känna igen ord, medan en språkmodell kan bedöma ett diplomatiskt språkbruk, upptäcka en försiktighetsformulering och tilldela en sannolikhet till en avsikt. Maskinerna har gått från att läsa ordförråd till att läsa innebörd, och det är fortfarande de som trycker på knappen.

Under detta finns en mer flexibel nivå som bygger på samma logik. Analysrapporter utarbetas med hjälp av modeller; sammanfattningar på terminalen genereras snarare än skrivs; ett inte obetydligt antal privatinvesterare frågar en chatbot hur de ska tolka nyheterna innan de agerar – och en växande andel av dem har nu konton kopplade till verktyg som kan agera å deras vägnar. På alla nivåer, från institutionella investeringar till privata portföljer, sker tolkningen av det politiska språket i allt högre grad genom system som tar in språket som data och omvandlar det direkt till positioner.

Konsekvensen förtjänar att framhållas tydligt. Ett uttalande från en president kan leda till att risker på flera miljarder dollar förflyttas inom olja, gas, aktier och valutor innan en enda människa hunnit läsa klart det.

Att denna kanal existerar är dokumenterat; dess betydelse i ett enskilt fall är en slutsats och bör betecknas som sådan. Men det råder inget tvivel om vilken riktning incitamentet har. Om en växande andel av det marginella budet består av maskiner som tar politiska uttalanden för vad de är – maskiner som inte kan besöka en hamn, inte kan räkna tankfartyg och inte kan skilja ett memorandum som kommer att gälla från ett som återkallas tre veckor senare – då stiger avkastningen på att framställa rätt uttalande i motsvarande grad. Ord matas in i systemet som data; de lämnar det som priser; priserna blir inflationssiffrorna; siffrorna blir den politiska verklighet som rättfärdigade orden.

Och hur är det då med Europa?

Under sin första mandatperiod gjorde denna president motståndet mot Nord Stream 2 till ett kännetecken för den transatlantiska politiken. Han införde sanktioner mot projektet, pressade Berlin att överge det, marknadsförde amerikansk flytande naturgas över hela Europa under frihetens banner och skröt senare med att han hade stoppat det. Oavsett vad man tyckte om metoderna var den strategiska logiken sammanhängande och i sak korrekt: en gasledning som levererade rysk gas direkt till Tyskland och samtidigt gick förbi Polen, Slovakien och Ukraina var ett påtryckningsmedel förklätt till ett kommersiellt projekt, och Europa var dumt som ville ha den.

Denna hållning har nu vänts och det pågår förhandlingar bakom kulisserna för att återuppta gasledningsprojektet som en del av en uppgörelse med Moskva: Richard Grenell, presidentens sändebud för specialuppdrag och hans tidigare ambassadör i Berlin, gör upprepade resor till driftsbolagens huvudkontor i den schweiziska kantonen Zug; finansmannen Stephen Lynch ansöker om tillstånd från finansdepartementet för att förvärva en andel; Matthias Warnig, en före detta östtysk underrättelseofficer och Putins förtrogne, agerar mellanhand. Grenell har förnekat inblandning. Inget avtal har ingåtts, Tyskland vägrar fortfarande och EU:s sanktioner gäller fortfarande. En av de två ledningarna är fortfarande intakt och fortfarande fylld med gas.

Men tänk på hur det ser ut. Samma administration som för närvarande är den största gasleverantören till Europeiska unionen – amerikanska leveranser står nu för omkring trettio procent av unionens totala gasimport – har en sändebud i Schweiz som förhandlar om återinförandet av det ryska alternativet, som ett förhandlingskort i ett krig som Europa finansierar och på en kontinent vars regeringar inte deltar i samtalen. Europas energiframtid förhandlas just nu i ett schweiziskt kanton av en amerikansk sändebud och en rysk mellanhand. Om affären blir av eller inte är nästan oväsentligt. Att den överhuvudtaget förhandlas fram säger européerna allt de behöver veta om sin ställning.

Här tar resonemanget en ny vändning, och det måste det göra på ett ärligt sätt, eftersom frestelsen att göra detta till en berättelse om amerikanskt missförhållande är just den reflex som från början skapade sårbarheten.

Siffrorna talar sitt tydliga språk. När iranska drönare attackerade anläggningar i Qatar i början av mars avbröt QatarEnergy produktionen vid Ras Laffan och Mesaieed – vilket motsvarar ungefär en femtedel av det globala LNG-utbudet och cirka femton procent av EU:s LNG-import. De nederländska TTF-terminerna steg med 35 procent under en handelssession och med 76 procent under veckan och nådde 56 euro per megawattimme, den högsta nivån på tre år. Mars avslutades med att de europeiska gaspriserna hade stigit med nära 60 procent, den största månatliga uppgången sedan september 2021. Världsbankens gasindex steg med tjugofyra procent under månaden: det asiatiska referensindexet med nittiofyra procent och det europeiska med femtionio procent, då asiatiska köpare överträffade Europa i budgivningen om marginella laster.

Läget inför påfyllningssäsongen är sämre än vad rubrikerna ger sken av. De europeiska lagren ligger knappt över femtio procent, vilket är historiskt lågt för slutet av juli. Wood Mackenzies bedömning är att även i bästa fall – om Qatar återställer full kapacitet i slutet av september, med undantag för två skadade tåg – skulle de europeiska lagren endast nå sjuttiofem procent den 1 november, jämfört med ett femårigt genomsnitt på nittio. Efterfrågan i Asien har återhämtat sig till 2025 års nivåer. Det kommer knappt in någon ny LNG under de kommande nio till tolv månaderna. Låga lager, som de uttrycker det, garanterar i praktiken höga priser under hela vintern och in i 2027.

Strukturellt sett: en fjärdedel av Europas gas levereras som LNG. En femtedel av världens LNG passerar genom ett sund som Europa varken kan försvara eller övervaka. 30 procent av unionens gasimport kommer från USA. Europas energikostnader bestäms av en iransk drönaroperatör, en asiatisk spotbudgivare och en amerikansk presskonferens, i ungefär den ordningen, och Europa har inget inflytande över någon av dessa tre.

Nu till det ärliga. Inget av detta har gjorts mot oss. Vi har gjort det mot oss själva. Sårbarheten går långt tillbaka i tiden, långt före den nuvarande administrationen i Washington, och har inget med den att göra. Tyskland stängde fungerande kärnkraftverk mitt under ett decennium då landet fördjupade sitt beroende av rysk rörledningsgas, och kallade denna kombination för en strategi. Kontinenten bedrev energipolitik som en regleringsövning – mål, taxonomier, redovisningssystem, inventeringar – snarare än som en strategisk politik inriktad på fartyg, terminaler, reaktorer, lagring och långsiktiga avtal. Man gratulerade sig själv till minskade territoriella utsläpp samtidigt som man flyttade ut den industri som producerade dem: mer än hälften av Storbritanniens utsläppsavtryck är nu inbäddat i importen, jämfört med ungefär en tredjedel 1990; Norges konsumtionsbaserade utsläpp överstiger sexton ton per capita, jämfört med ett globalt genomsnitt under åtta. Resultatet var verkligt i de nationella utsläppsinventeringarna men i stort sett fiktivt i atmosfären, och det uppnåddes just genom den industriella kapacitet som en kris av detta slag kräver.

En kontinent som under tjugo år har gjort sig själv till prismottagare kan inte sedan klaga på att andra sätter priset. Så, vad ska Europa göra? Det kan inte prata ner sitt pris; ingen lyssnar och det har inget att hota med. Det kan inte bjuda över Asien i all oändlighet, eftersom dess industri inte kan bära kostnaden och redan har visat vad som händer när den försöker. Det kan inte förlita sig på amerikanska leveranser samtidigt som det betraktar den amerikanska narrativhanteringen och de amerikanska bakkanalerna i Zug som exogena fakta snarare än strategiska sårbarheter. Det som återstår är oglamoröst och konkret: fasta långsiktiga avtal snarare än spotmarknadsexponering; lagringskrav som genomdrivs före säsongen snarare än debatteras under den; kärnkraftskapacitet som behandlas som en strategisk tillgång snarare än en politisk skamfläck; elnät och sammanlänkningar som byggs i samma takt som ett säkerhetsprogram; en marin närvaro som står i proportion till det faktum att en femtedel av kontinentens gas är beroende av den fria sjöfarten som för närvarande tillhandahålls av någon annan.

Det är en seriös medelstats agenda: inte ambitionen att sätta priset – något som Europa inte kommer att ha möjlighet till under denna generation – utan förmågan att klara av priser som man inte själv sätter.

Vägen till fördömelse

Det finns inget i sig olagligt med att styra förväntningarna. Alla centralbanker gör det; ”forward guidance” är principen att ord kan ersätta handlingar. Men en centralbank styr förväntningarna kring en variabel som den i slutändan har kontroll över. Däremot kan ingen kontrollera Hormuzsundet genom uttalanden.

Klyftan mellan skärmen och lasten är en skuld, finansierad av trovärdighet – av marknadens vilja att tro att avräkningen alltid ligger tre veckor framåt i tiden, eftersom den upprepade gånger har fått höra detta av personer som har ett intresse av att den ska tro på det, och i allt högre grad av system som inte kan skilja mellan ett påstående och ett faktum. Trovärdigheten är begränsad, och den förbrukas snabbare än den byggs upp. När den tar slut kommer det teoretiska priset inte att gradvis närma sig det fysiska priset. Det kommer att skjuta i höjden… och världsekonomin kommer att kollapsa.